Bei der bevorstehenden FOMC-Sitzung am 17. Juni gilt eine Beibehaltung der Fed-Funds-Rate in der Spanne von 3,50–3,75 % als ausgemachte Sache. Der Fokus der Marktteilnehmer richtet sich stattdessen primär auf die Frage, wie der neue Vorsitzende Kevin Warsh die US-Notenbank kommunikativ und konzeptionell neu ausrichten wird – und ob es ihm gelingt, für diesen Kurswechsel die erforderlichen Mehrheiten im FOMC zu organisieren. Die erste Sitzung unter seiner Führung dürfte den Übergang zu einer Strategie der „kontrollierten Intransparenz“ in der Zentralbankkommunikation markieren. Ein radikaler Bruch („Big Bang“) ist zum Auftakt jedoch nicht zu erwarten; Warsh wird die Transformation pragmatisch einleiten.

Überlagert wird das geldpolitische Event von der Einigung zwischen den USA und dem Iran, den Waffenstillstand um weitere 60 Tage zu verlängern und die Straße von Hormus bedingungslos zu öffnen. Dies löst kurzfristig einen synchronisierten, bullischen Steepening-Impuls für die globalen Zinskurven aus.

Das kurze Ende der USD-Kurve: Diskrepanz zwischen Marktsorgen und Dots

Seit der April-Sitzung haben die Terminmärkte angesichts robuster Arbeitsmarktdaten und einer leicht anziehenden Kerninflation eine steigende Wahrscheinlichkeit für eine Zinserhöhung bis Ende 2026 (16 Bp) bzw. März 2027 (25 Bp) eingepreist. Trotz der zu erwartenden Aufwärtsrevisionen bei den US-Inflationsprojektionen gehen wir von Zins² davon aus, dass die Fed ein Narrativ des „Abwartens“ wählen wird. Für diese geldpolitische Geduld spricht nicht zuletzt die Deeskalation am Persischen Golf, die den jüngsten energiegetriebenen Inflationsschub als temporär klassifiziert. Flankiert wird diese Sichtweise von einer nachlassenden Dynamik beim privaten Konsum und den Reallöhnen, was den inhärenten Inflationsdruck dämpfen sollte.

Die Zinsprojektionen der FOMC-Mitglieder (Dot Plots) dürften daher per saldo weiterhin signalisieren, dass der mittelfristige Trend ab 2027 in Richtung geldpolitischer Lockerung weist. Dieses Aufeinandertreffen von marktseitigen Straffungsängsten und dem restriktiven, aber geduldigen Kurs der Fed wird am kurzen Ende zu einem Rückgang der USD-Renditen und einem bullischen Steepening der Kurve führen, gepaart mit einer moderaten Abschwächung des US-Dollars.

Ein latenter Volatilitätsfaktor für das kurze Ende ist zudem die interne FOMC-Debatte über eine Neubewertung des langfristigen neutralen Zinses r*), der derzeit formal bei 3,00–3,50 % verortet wird. Die Position von Kevin Warsh birgt hier eine interessante unorthodoxe Facette. Während die klassische Theorie besagt, dass massive Investitionszyklen den realen neutralen Zins nach oben treiben, erwartet Warsh von den massiven Investitionen der Hyperscaler in die KI-Infrastruktur einen starken Produktivitätsschub auf der Angebotsseite, der strukturell disinflationär wirkt und folglich niedrigeren nominalen neutralen Zins begründet. Da diese Sichtweise im FOMC auf erheblichen Gegenwind stößt, geht es bei der kommenden Sitzung vor allem um Hinweise auf Warshs Argumentationslinie. Grundsätzlich hat die Diskussion zu einem späteren Zeitpunkt das Potenzial, die Zinserwartungen für die Jahre jenseits von 2027 neu zu kalibrieren.

Das lange Ende: Struktureller Auftrieb für die Laufzeitenprämie

Für die langen Laufzeiten (10- und 30-jährige US-Treasuries) sehen wir bei Zins² das Risiko eines Bear Steepening (insbesondere im Segment >7 bis 30 Jahre). Hierfür agieren zwei strukturelle Treiber:

Streichung der Forward Guidance: Es ist davon auszugehen, dass Warsh die explizite, kalenderbasierte Forward Guidance schrittweise abbaut und durch einen strikt datenabhängigen „Sitzung-zu-Sitzung“-Ansatz ersetzt. Weniger geldpolitische Vorhersehbarkeit erhöht ex ante die Volatilität an den Märkten. Investoren werden für das Halten langfristiger Durationen folglich eine höhere Laufzeitenprämie (Term Premium) einfordern.

Neubelebung der QT-Debatte: Warshs Präferenz für eine schlankere Fed-Bilanz ist hinlänglich bekannt. Auch wenn er für eine Beschleunigung des Bilanzabbaus (Quantitative Tightening) eine Mehrheit im FOMC benötigt und diese nicht ad hoc erzwingen kann, wird schon die Aufnahme dieser Diskussion das lange Ende der Kurve belasten. Zusätzliches Angebot an Duration droht auch jenseits der hohen US-Haushaltsdefizite und muss vom privaten Sektor absorbiert werden, was die Laufzeitprämien am langen Ende ebenfalls nach oben treibt. Dass zeitgleich wichtige ausländische Zentralbanken ihre Treasury-Bestände im Zuge der Devisenbewirtschaftung tendenziell reduzieren, könnte diese Dynamik in den kommenden Quartalen verstärken.

Fazit für die Positionierung

Die USD-Zinskurve gerät von zwei Seiten unter Zugzwang: Während die geopolitische Entspannung und eine abwartende Fed die Renditen am kurzen Ende deckeln , treiben der Abbau der Forward Guidance und die QT-Diskussion die Renditen am langen Ende eher nach oben. Dies deutet auf eine voraussichtlich länger anhaltende Versteilung der US-Laufzeitstruktur hin.