Die Europäische Zentralbank (EZB) wird bei ihrer bevorstehenden Sitzung am 23. Juli die Leitzinsen sehr wahrscheinlich unverändert bei 2,25% belassen. Angesichts der erneuten geopolitischen Eskalation im Persischen Golf sehen wir von Zins² uns in unserer Auffassung bestätigt, dass dies noch nicht das Ende des aktuellen Straffungszyklus ist und halten in unserem Basisszenario unverändert an der Erwartung einer finalen Zinsanhebung um 25 Basispunkte am 10. September fest. Das Hauptaugenmerk der Marktteilnehmer liegt am Donnerstag damit auf der Rhetorik von EZB-Präsidentin Lagarde bei der Pressekonferenz. Hinweise, wie deutlich sie ihre jüngste Einschätzung aus Sintra („ausgewogene Inflationsrisiken“) angesichts der neuen Dynamik auf den Energiemärkten revidiert stehen im Fokus der Märkte.

Der Golf-Konflikt als Katalysator für September-Zinsschritt

Durch die erneuten militärischen Spannungen im Nahen Osten ist die Hürde für einen Zinsschritt im September spürbar gesunken. Im Rahmen ihres vorausschauenden Risikomanagements benötigt die EZB nun weniger harte Beweise für Zweitrundeneffekte bei der Inflation – wie etwa eine voll entwickelte Lohn-Preis-Spirale –, um eine weitere Straffung zu rechtfertigen. Während sich der jüngste Rohölpreisanstieg noch in Grenzen hält, notiert der europäische Gaspreis mittlerweile nahe den Jahreshöchstständen von Mitte März und damit signifikant über dem offiziellen Basisszenario der EZB-Ökonomen. Selbst im Falle einer im September anstehenden Abwärtsrevision der Wachstumsprojektionen könnte der Zentralbankrat eine Zinserhöhung im September somit problemlos als „Versicherungsschritt“ gegen anhaltende Inflationsrisiken deklarieren.

Die unmittelbaren Auswirkungen einer September-Erhöhung auf die Euro-Zinskurve dürften sich in engen Grenzen halten, da sich der Leitzins mit 2,50% dann weiterhin am oberen Rand des geschätzten neutralen Bereichs (2,0% bis 2,5%) bewegen würde. Jeder geldpolitische Schritt darüber hinaus würde die EZB jedoch ins restriktive Territorium führen. Ein solcher Übergang in ein neues Zinsregime ließe sich nicht mehr bloß als Versicherungsschritt begründen, sondern erforderte empirische Belege für eine fortschreitende Inflationstransmission. Dementsprechend hoch bewerten wir die Hürde für einen dritten Zinsschritt im späten Herbst oder Winter über den Wert von 2,5% hinaus. Wir von Zins² wären daher überrascht, sollte die EZB bereits am kommenden Donnerstag Signale für eine Straffung über die 2,50%-Marke hinaus aussenden.

Marktimplikationen und Positionierung

Am Geldmarkt sind in den €STR-Forwards bis Juni 2027 derzeit kumuliert rund 56 Basispunkte an EZB-Zinserhöhungen eingepreist. Dies erscheint recht großzügig und das Potenzial für eine klare Fortsetzung der seit Anfang Juli beobachteten „bärischen Verflachung“ der EUR-Zinskurve sollte weitgehend ausgereizt sein. Sowohl die gestiegenen nominalen als auch die realen Renditen (z. B. 5J Swaps um 3% nominal, 0,8% real) lassen das mittlere Laufzeitensegment für Outright-Long-Positionen wieder attraktiv erscheinen.

Ergänzend bietet sich in diesem Umfeld der taktische Verkauf von Gamma (Schreiben von Puts) an, sofern man das Tail-Risk einer unkontrollierten militärischen Eskalation wirksam begrenzt. Für unseren Fonds Abaki Fixed Income Convexity realisieren wir dies unter anderem über eine strategische Long-Position in ultralangen Anleihen, um im Falle eines Ölpreis-Schocks strukturell von dem dann zu erwartenden bärischen Flattening zu profitieren.