Die Lage am japanischen Rentenmarkt eskaliert schnell: 40‑jährige JGB‑Renditen notieren inzwischen bei über 4%. Für die auch am langen Ende der EUR‑ und USD‑Kurve aktiven japanischen Lebensversicherungen übertreffen die JPY‑Renditen damit inzwischen deutlich die vergleichbaren Renditeniveaus im Ausland (bei Währungsabsicherung). Entsprechend strahlt die Kurvenversteilung in Japan auf die EUR‑ und USD‑Kurven ab. Verstärkt wird dies dadurch, dass Marktteilnehmer das lange Ende der Staatsanleihekurven insgesamt aufgrund unterschwelliger Sorgen um die Schuldentragfähigkeit nicht mehr als sicheren Hafen betrachten. Aus Sicht von www.zins2.de verstärkt dies in Stressphasen am Kapitalmarkt die Versteilungstendenzen vor allem zwischen 2 und 10 Jahren.

Hintergrund der Panik am JGB‑Markt: Die Auflösung des japanischen Unterhauses (Neuwahlen am 8. Februar) schürt Erwartungen an einen von Ministerpräsidentin Takaichi angekündigten Politikwechsel. Es wird mit weiteren fiskalpolitischen Impulsen über das im November angekündigte Fiskalpaket von 135 Mrd. USD hinaus gerechnet (z. B. Aussetzung der Umsatzsteuer auf Lebensmittel). Gleichzeitig hält der politische Druck auf die BoJ an, die Zinsen nur langsam anzuheben was Sorgen im Markt schürt, dass die BoJ im Umfeld der gestiegenen Inflation „behind the curve“ bleibt. Dies befeuert die Schwäche des JPY und die Belastung auf langen JGB‑Laufzeiten. Die Entwicklung gilt als Zeichen dafür, dass die Ära der Yield‑Curve‑Control der BoJ endgültig zu Ende ist.

Auswirkungen auf die EUR‑ und USD‑Kurve: Japanische Lebensversicherungen halten geschätzt etwa 300-400 Mrd. EUR an langlaufenden ausländischen Anleihen. Diese Positionen werden in der Regel rollierend gegen Währungsrisiken abgesichert. Die Hedgekosten spiegeln das Zinsdifferenzial am kurzen Ende der Kurven (JPY vs. EUR) wider. Entsprechend liegt die Rendite einer 30‑jährigen Anleihe der EU (10/2055, 4,11 %) nach 1‑Jahres‑Hedgekosten um knapp 100 Basispunkte unter der einer 40-jährigen JGB‑Anleihe. Da unter den neuen japanischen Solvency‑Regeln für Lebensversicherungen die Reduktion von Währungsrisiken „belohnt“ wird, ist der Trade „raus aus Fremdwährungs-anleihen, rein in JGBs“ für japanische Lebensversicherungen attraktiv und solche Flows sollten anhalten bzw. sich verstärken.

Aus Sicht von www.zins2.de ist die Belastung für das lange Ende der EUR‑Kurve damit strukturell und nicht nur temporär, auch wenn das Tempo des JGB-Sell‑offs übertrieben erscheint und eine zeitnahe Gegenbewegung wahrscheinlich ist. Zusammen mit geopolitischen Risiken bleiben für die EUR-Kurve Versteilungsrisiken zwischen 2 und 10 Jahren sowie zwischen 10 und 30 Jahren dominant. Jenseits von 30 Jahren halten wir an der Einschätzung fest, dass angesichts des fehlenden Angebots weiterhin einiges für eine Kurvenverflachung spricht. Entsprechend sehen wir die aktuelle Bewegung eher unterstützend für den Abaki Fixed Income Convexity (WKN A40RCV), der gestern ein erneutes Hoch verzeichnete.