Nach dem Ende der französischen Sommerpause im Spätsommer wird mit dem Auftakt der heißen Phase des Präsidentschaftswahlkampfs gerechnet (Wahltermin: April 2027). Aktuelle Umfragen sehen Marine Le Pen sowohl im ersten als auch im zweiten Wahlgang in Führung. Aus Marktsicht ist die Kernfrage, ob Le Pen – ähnlich wie Giorgia Meloni in Italien – einen wirtschaftspolitischen Pragmatismus an den Tag legen wird oder ob sie das von populistischen Entlastungsversprechen und protektionistischem Wirtschaftsnationalismus geprägte Programm des Rassemblement National (RN) eins zu eins umsetzen wird. 

Allein die fiskalischen Kosten für die propagierte Senkung der Mehrwertsteuer auf Energieprodukte, die Rücknahme der Rentenreform von Präsident Macron sowie die Steuerbefreiung für Beschäftigte unter 30 Jahren würden sich schätzungsweise auf rund 50 Milliarden Euro pro Jahr belaufen. Ein solches Vorgehen würde angesichts des ohnehin laufenden EU-Defizitverfahrens gegen Frankreich ein fiskalisches Fiasko – einen sogenannten „Liz-Truss-Moment“ – heraufbeschwören. Dies wird Le Pen zwingend vermeiden wollen, um nicht direkt zu Beginn ihrer Amtszeit von den Rentenmärkten diszipliniert zu werden. 

Entsprechend erwarten wir von Zins² im Basisszenario fiskalischen Pragmatismus einer RN-geführten Regierung. Diese Erwartung verstärkt sich, sollte Le Pens politischer Zögling und Parteichef Jordan Bardella das Amt des Ministerpräsidenten übernehmen. 

Spread-Dynamiken und Obergrenzen für OATs 

Dennoch bleiben die politischen Unwägbarkeiten hoch. Die in den vergangenen Monaten beobachtete Spreadausweitung französischer Staatsanleihen (OATs) sowohl gegenüber Euro-Swaps als auch gegenüber deutschen Bundesanleihen spiegelt diese gestiegenen Risikoprämien bereits wider. Neben der Rhetorik im Wahlkampf wird die zeitgleich stattfindende Parlamentswahl entscheidend sein: Erzielt der RN eine arbeitsfähige Mehrheit in der Nationalversammlung, vergrößert sich Le Pens politischer Handlungsspielraum, was die Märkte mit temporär höheren Risikoprämien quittieren dürften. 

Wir gehen jedoch zunächst davon aus, dass die Handelsspanne für den 10-jährigen OAT-Bund-Spread nach oben hin bei etwa 80 Basispunkten (Bp) gedeckelt sein sollte. Unterstützt wird diese Obergrenze durch das anhaltend hohe Emissionsvolumen auf der deutschen Bund-Seite, welches den Spread rein technisch verengt. 

Relative-Value-Strategie: Fokus auf das ultralange Ende (2072) 

Für das Risikoszenario – ein Wahlsieg Le Pens gepaart mit einer parlamentarischen Mehrheit des RN – erwarten wir zunächst eine Versteilung der OAT-Kurve im Laufzeitbereich bis zu 30 Jahren. In diesem Umfeld dürften ultralange französische Staatsanleihen, wie die FRTR 0,5% 2072, eine relative Outperformance erzielen. Die ausgeprägte Konvexität sowie der historisch niedrige Kurs dieser ultralangen Anleihe isolieren das Papier von den Dynamiken des Rests der Kurve. Aus einer Relative-Value-Perspektive erscheint daher eine über den OAT-Future durations-abgesicherte Long-Position in diesem Instrument attraktiv und die Kurve sollte sich in den Segmenten 10-gegen-50 Jahre bzw. 30-gegen-50 Jahre verflachen. 

Implikationen des Wahlausgangs auf EU und EUR 

Jenseits des französischen Rentenmarktes würde ein durchschlagender Erfolg des RN die Wahrnehmung politischer Risiken innerhalb der Eurozone signifikant verschärfen. Die deutsch-französische Achse als fundamentale Stütze der EU-Stabilität stünde vor einer Zerreißprobe. Die Sorge vor einer institutionellen Lähmung der Europäischen Union könnte das Vertrauen globaler Investoren in europäische Risikoassets nachhaltig erodieren lassen. Dass auch in anderen EU-Staaten, nationalistische Parteien Rückenwind haben verstärkt diesen Punkt. In der Folge ist mit einer spürbaren Abschwächung des Euro gegenüber dem US-Dollar (EUR/USD) zu rechnen, da globale Asset-Manager verstärkt in den liquideren und als „Safe Haven“ agierenden US-Dollar-Raum umschichten dürften.